重资产运营前置仓，让每日优鲜承担了沉重的财务压力。其历史总融资虽达150亿元左右，但上市一年零一个月后，就已无法支撑维持正常运转，宣布关闭赖以起家的急速达业务。目前，其市值则只剩3000万美元。

每日优鲜上市发行价为13美元/ADS，2021年上市后，股价从来没有回到这一水平。2022年7月28日再跌42%之后，其最新股价为0.14美元/ADS，累计暴跌99%。腾讯、老虎基金、联想多家知名PE/VC被锁死，其上市前以20亿元入局的青岛国资，损失尤为惨烈。

来源：新财富杂志（ID：xcfplus）

作者：鲍有斌

7月28日，每日优鲜（MF.O）“解散”核心业务的消息在网络流传。据称，其VPN关闭、飞书无法登陆。一份电话会议录音显示，有疑似人力资源部门负责人的人士表示，大部分员工就工作到7月28日为止，8月后的社保、公积金等改由个人承担。

针对传闻，每日优鲜相关负责人对媒体回应称，公司在实现盈利大目标下，对业务及组织进行调整，并非“解散”。对部分员工离职，公司目前正积极寻求一切可能的方案，最大限度保障员工权益。

每日优鲜的业务，无疑有重大调整。

每日优鲜APP首页发布的服务变更通知显示，商品配送时间由原来最快30分钟送达，变为最快次日送达。这或意味着，其核心服务——极速达被放弃。

每日优鲜创立2014年11月，截至2021年9月，其极速达业务已进入全国17座一二线城市，商品品类（SKU）超过5000个，平均配送时长为36分钟。

每日优鲜以“前置仓”打天下，用户在平台下单后，最快30分钟就能收货，这也是其有别于“仓店一体化”、“次日送达”模式的差异化竞争力所在。如果放弃极速达，表明其商业模式发生根本性变化。

原本股价就长期低于1美元的每日优鲜，雪上加霜。

7月28日，每日优鲜股价大幅低开，到收市时下跌43%，到达0.14美元/ADS，市值还剩3000万美元，和上市时超过30亿美元相比，跌幅达到99%。各方投资者损失惨重。

01、青岛国资20亿元投资

IPO前，每日优鲜共计融资11轮，总融资额折合人民币大约140亿元（表1）。

2020年5月底至12月初的半年时间，每日优鲜融资三轮，总金额超过50亿元，青岛国信发展（集团）通过Xiamen Missfresh Equity Investment Partnership (Limited Partnership)在2020年12月独自投资20亿元，获得8.7%股权，对每日优鲜估值35亿美元左右。

每日优鲜采用“AB股”设计，1股A类股有20票投票权，1股B类股只有1票投票权，A类股票集中在创始人徐正和曾斌手中。IPO前，徐正持有7556万股A类股、2167万股B类股，拥有15.3%的股权、74.1%的投票权，具有绝对控制权。

其他机构股东中，老虎基金持股12.4%，投票权3.8%；腾讯持股8.1%，投票权2.5%。第三大股东是厦门每日优鲜，背后实际控制人为青岛市国资委，持股8.7%，投票权2.7%（表2）。

2021年6月25日，每日优鲜登陆纳斯达克，发行价为13美元/ADS，募资2.73亿美元，市值大约31亿美元，和上市前最后一轮融资估值35亿美元相比，已经是“流血上市”。

上市首日，每日优鲜股价大跌近26%，遭遇“开门黑”，随后连续下跌，在后续的交易历史中，从没有任何一天回到发行价以上。且从今年4月18日开始，股价持续跌破1美元（图1）。

图1：每日优鲜上市后股价走势

图片来源：Wind

青岛国资所持股权，在其上市后被稀释为7.78%，Pre-IPO投资非但没有实现增值，反而在上市时缩水至1.48亿美元，与持股成本3.08亿美元相比，浮亏52%，生生腰斩。

表3：每日优鲜重要股东持股情况

数据来源：wind

截至2021年12月31日，每日优鲜股价已经腰斩不止，主要股东持股数量未变（表3）。今年2月底，腾讯和元生资本有小幅减持，而青岛国资没有出现在减持股东之列。

目前，青岛国资仍持有大约7.8%股权，但持股市值只剩234万美元，折合人民币约1600万元，浮亏99%以上，20亿元差不多要血本无归。

其他主要股东中，腾讯、元生资本、老虎基金只怕也“凶多吉少”。

此前媒体报道显示，2015年，还是腾讯投资高层的彭志坚，对前置仓这一新物种非常谨慎，但在和徐正接触的过程中，被其视野和能力打动，这促成腾讯A轮参与投资每日优鲜1000万美元。彭志坚后来复盘称，“完全在赌人”。腾讯随后在B、D、E轮以及2020年7月战略投资每日优鲜，共参与五轮投资。

彭志坚于2015年底离开腾讯，创立元生资本。元生资本参与2017年每日优鲜C+轮共2.3亿美元融资。元生资本还投资过另一个生鲜电商“美菜网”。

对每日优鲜进行熟人投资的，还有联想。2017年1月，每日优鲜C轮融资1亿美元，徐正曾经的老东家联想创投也参与进来。

老虎基金是每日优鲜第二大股东，IPO前持股12.4%，投资时间比青岛国资方略早半年。每日优鲜上市后持续下跌，老虎基金难以从容解套。

历史上，每日优鲜整体融资高达150亿元，而如今其市值跌至2亿元，多少真金白银灰飞烟灭。

诸多知名机构，为何会集体做出错判？

02、累计亏损百亿，前置仓的重资产模式

每日优鲜于2015年首创前置仓模式，叮咚买菜（DDL.N）则在2017年转型至前置仓模式。

所谓前置仓，即平台在居民小区或写字楼附近，开设小型仓储配送中心，面积在200-300平方米左右，备货1500个SKU左右。用户通过APP、小程序等在线上下单后，订单通过智能系统下达到就近的前置仓，产品将在1小时内、最快30分钟左右送达消费者手中（图2）。

按照城市每2万人口配一个前置仓计算，北京人口规模2000多万，需要1000个前置仓，每个前置仓覆盖的半径原来是3公里，在最密集的区域可以提升至100米范围。

图2：前置仓履约模型

资料来源：新财富整理

和盒马鲜生为代表的仓店一体模式相比，前置仓模式具有成本优势。前置仓没有销售功能，只储存和配送，所以选址要求不高，从而大大降低租金成本，摊销线上获客的高额成本；仓店一体虽然地租成本较高，但门店可以完成线下引流，实现线上和线下两端获客。

传统生鲜配送模式，一般是从区域中心的大型冷库发货，需要添加纸箱、泡沫、冰袋等大量保冷措施才能送到客户手中，成本较高。而区域中心仓可以用冷藏车给前置冷仓补货，成本大大降低。

每日优鲜创始人、CEO徐正曾经算过一笔账，一辆货车的常规物流成本是3000元，冷链物流成本至多增加500元。把普货车改造成冷链车，成本15000元左右，这笔钱摊到若干使用年限上，可以忽略；再次，改造成冷藏车后，每百公里油耗从12升增至13升多，成本并没有涨多少。

前置仓相当于把大型冷库分割成几十个甚至几百个小冷库，在最后一公里配送实现“去冷媒化”，送一单生鲜和一单普货的成本差不多，冷链成本几乎为零。在前置仓模式下，交付成本中更多是冷源式冷链（冷藏车、冷库、冰箱等通过发电机制冷）所形成的固定成本，订单规模越多，该固定成本会被摊销。

前置仓模式的成本主要包括四个部分：履约费用（前置仓、拣货人员、配送成本）、销售和营销费用、管理成本和技术成本。

华泰研究曾做过测算，2021年三季度，叮咚买菜的毛利率达18.2%，履约费用率达37.3%，销售费用率达6.9%，亏损率达32.6%。单个前置仓订单若达1500单/日，客单价达75元，在不考虑管理和研发费用前提下，有望实现0.4%的经营利润率。

因此，订单数量，也就是规模，是决定前置仓生死的关键。每日优鲜迄今尚未发布2021年报。如果对比2020年度核心数据，可以发现，每日优鲜和主要对手叮咚买菜相比，订单数量和GMV要处于下风（表4）。

订单数量上，叮咚买菜以2亿单，力压每日优鲜的8000万单。GMV方面，叮咚买菜为130亿元，而每日优鲜为76亿元。2020年，每日优鲜、叮咚买菜的营收分别为61亿元、113亿元，GMV转化为收入的变现率上，每日优鲜是80%，叮咚买菜是87%，后者有更高的现金流能力。

2021年，叮咚买菜实现营收201亿元，同比增长78%，如果变现率提高至90%，则其当年GMV或在220亿元左右，平均每个季度约为55亿元。

而2021年前三季度，每日优鲜累计营收为55.5亿元，同比增长24%，大大低于叮咚买菜的增速。即便同样按照80%变现率，则每日优鲜三个季度GMV或在60亿元左右，差不多是叮咚买菜一个季度的规模，和对手差距在迅速扩大。

无论是叮咚买菜，还是每日优鲜，前置仓意味着重资产投入。每日优鲜历史融资超过150亿元，还是无法支撑高举高打，其前置仓数量从高峰期的1500个，缩减到2021年二季度末的625个。叮咚买菜至2021年末，在全国约60个城市建立约1400个前置仓，是叮咚买菜两倍多。

前置仓“双雄”为此都长期承受着巨额亏损。

2018年至2021年前三季度，每日优鲜累计亏损超过98亿元（图3）。2015年至2017年，初创的每日优鲜自然同样无法实现盈利，历史总亏损在百亿元以上应该不在话下。

叮咚买菜2019年至2021年三年累计亏损约115亿元，规模还高于每日优鲜。不过，叮咚买菜也有利好传出，比如2021年末，已经在大本营上海实现盈利，而今年一季度亏损金额减至4.8亿元，相比上一年同期的亏损近14亿元，大为改善。

更为关键的是现金储备情况，至2022年3月末，叮咚买菜还有现金加短期投资近45亿元。每日优鲜至2021年9月末，还有现金以及短期投资近24亿元。每日优鲜最近一笔融资山西东辉集团2亿元没有到账，这笔“救命钱”缺位，或是压倒公司的最后一根稻草？

03、断臂真能求生吗？

每日优鲜相关负责人表示，虽然调整极速达业务，但次日达、智慧菜场、零售云等业务不受影响。这本是断臂求生之举，但结果未必能续命。

新财富7月29日登陆每日优鲜APP注意到，虽然绝大多数商品都标注“最快次日达”，但下单支付时系统会提示“因疫情订单可能延迟，预计1-4天送达”。最长送达时间4天，对水果蔬菜等生鲜类食品已不友好。

在给资本市场的描述中，每日优鲜用公式概括其业务布局：（A+B）×N，其中A指前置仓即时零售，B是智慧菜场，N则是零售云（图4）。

图4：每日优鲜的战略布局模型

资料来源：每日优鲜招股书

2021年3月，每日优鲜表示，不再只限于做自营生鲜电商，要为社区零售板块商超、菜场和小店数字化赋能，发力成为“中国最大的社区零售数字化平台”。

每日优鲜与菜市场签订为期10至20年的长期经营合同，对其进行数字化改造，并通过向个体商户收取租金、SaaS产品年费、抽佣来获得收入。

改造菜市场的具体步骤包括：改造场地布局、优化业务组合并引入新业态；为菜场商户提供包括电子支付、在线营销、CRM工具和业务规划在内的SaaS服务包；基于SaaS服务包，帮助商户将线下顾客转化为线上私域流量，并通过线上交易平台实现全渠道运营。

每日优鲜和青岛城运控股集团联合改造后的“优鲜菜场”于2021年5月在青岛鞍山二路正式营业，该菜场共销售近万种商品。菜场增设智能化设施后，通过对销售大数据分析，为商户提供进销存管理、报表查询等经营支持，方便商户做出更精准的经营决策。每日优鲜希望对传统菜市场改造中，成为业务新增长点。

截至2020年末，每日优鲜已经与14个城市的54家菜市场签订运营协议，并已在10个城市33家菜市场开展运营。至2021年三季度末，每日优鲜在18个城市签约73家菜场，其中52家已经开始运营，与11家客户签订了零售云业务合作协议。

每日优鲜在财报中并没有公布次日达GMV比例，以及智慧菜场、云平台收入规模。美团优选、多多买菜主推“次日自提”，每日优鲜想用“次日送达”从中分一杯羹，并不容易。其主打的极速达既然已经放弃，智慧菜场、云平台如何继续维系也要打个问号。

实际上，在公式（A+B）×N中，A和B如果用GMV或营收作为因数，N相当于是一个工具杠杆。当即时零售（极速达）彻底放弃，最大值A基本为零，B基数又较小，再高杠杆也无济于事。

招商证券一年多前曾预测，生鲜电商赛道，未来就是美团和拼多多形成双寡头格局。前置仓头部玩家每日优鲜轰然倒下，叮咚买菜还能坚持多久？叮咚买菜稍好一点在于，其现金储备还算充分，如果及时收缩战线，聚焦核心城市，生存应该无大碍，如果持续扩张且再无弹药补充，结局难料。